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Alex Zhang asesora a numerosas empresas globales sobre inversiones en China. Participó en la edición de 2016 del programa Futuros Líderes Chinos, dedicada al sector audiovisual, y es miembro de la Sociedad China de Amigos de España.

Conversamos con él sobre las perspectivas de la economía china en 2022 y sobre cuáles son los sectores a los que deben estar pendientes los inversores extranjeros. Un análisis de las fortalezas, debilidades y riesgos de China en un año clave para su futuro.

Este texto es una versión editada, por motivos de longitud, de la entrevista original, que se puede leer (en inglés) aquí.

La economía china en 2022

• El Plan Quinquenal aboga por evitar el crecimiento sin sentido y apostar un un «crecimiento inclusivo».
• Un objetivo primordial es facilitar que la renta disponible de los hogares contribuya al consumo interno.
• Se pretende igualar el PIB per cápita con los países desarrollados en 2035, para lo que hará falta un crecimiento medio anual del 4,7%.

Pregunta: ¿Cómo crees que evolucionará la economía china en 2022, en términos generales? El nuevo Plan Quinquenal no establecer un objetivo específico de crecimiento del PIB, pero sí varias pistas sobre qué tiene en mente el gobierno.

Respuesta: El título del Plan incluye la frase “Objetivos a Largo Plazo para 2035”, un giro notable con respecto a los anteriores planes quinquenales. Las políticas que recoge el Plan reflejan un cambio fundamental en la mentalidad de los dirigentes chinos y una voluntad de reestructurar, a largo plazo, la economía del país. A pesar de las incertidumbres que persisten en las relaciones con Estados Unidos, una población que envejece, una pandemia que no remite y la proximidad del importantísimo 20º Congreso Nacional del Partido, es importante entender lo ambicioso que es este Plan.

La ausencia de un objetivo anual de crecimiento es un signo de este cambio. El plan aboga, de manera explícita, por evitar el crecimiento sin sentido. Hace referencia a un “crecimiento de calidad”, lo que el economista Cui Zhiyuan, de la Universidad Tsinghua, llama “crecimiento inclusivo”.

Sin embargo, el plan sí esconde una estrategia de crecimiento muy agresiva a corto y medio plazo. Comencemos con las estrategias que apuntalan el concepto de “Prosperidad Común”. El plan pretende mantener el desempleo urbano por debajo del 5,5%, que el crecimiento de la renta disponible crezca al mismo ritmo que el PIB, que el periodo escolar medio de la población en edad de trabajar crezca hasta los 11,3 años y que la tasa de escolarización en tramos superiores aumente hasta el 60%. Otros compromisos son llevar la tasa de cobertura sanitaria para la tercera edad al 95%, incrementar la esperanza de vida media en un año, disponer de 3,2 médicos y de 4,5 plazas de guardería por cada 1.000 habitantes y reformar el sistema de salario mínimo, un campo en el que China carece de un baremo nacional.

Junto con políticas de urbanización inclusivas y una mayor protección a pequeñas y medianas empresas, estas estrategias de crecimiento reestructuran el panorama de la demanda en China, ya que reducen la necesidad de ahorrar por si hay emergencias. De este modo, abren la puerta a que la renta disponible de los hogares chinos contribuya al consumo interno (la tasa de ahorro en 2020 fue del 45,7% del PIB, una anomalía mundial por lo elevada). Reestructurar la demanda doméstica es uno de los componentes esenciales de la Circulación Dual.

Más destacable incluso es el compromiso de llevar el PIB per cápita a los tramos medios de los países desarrollados para 2035. Para lograr este objetivo, China tendría que doblar, por lo menos, su PIB actual, lo que requeriría un crecimiento medio anual del 4,7% durante los próximos 15 años.

Los sectores que marcarán el camino

• Los inversores en energías verdes se beneficiarán de la presencia de grandes actores institucionales como el Fondo Nacional de Desarrollo Verde.
• Las nuevas tecnologías emergentes redefinirán el panorama industrial de China, eclipsando a sectores tradicionales.
• China fijará como prioridad estratégica la autosuficiencia en semiconductores.

Pregunta: ¿Qué sectores serán especialmente dinámicos a medio plazo en este momento de transición de modelo económico?

Respuesta: El primero sería temático: el de la neutralidad de carbono. China quiere ser neutral para 2060. En el Plan se propone una reducción del consumo energético y de las emisiones de dióxido de carbono del 13,5 y del 18 por ciento, respectivamente, para 2025. El pico de emisiones se fijaría en 2030. Esto requiere de objetivos más ambiciosos a corto plazo.

El consumo energético chino se ha doblado desde 2005, pero la intensidad energética del PIB se ha reducido en el mismo periodo. El carbón sigue estando detrás del 60% de la generación de energía en China y se siguen construyendo centrales de carbón. Al mismo tiempo se ha incrementado la capacidad en energía fotovoltaica a un ritmo mayor que el de cualquier otro país.

Podemos esperar un enorme margen de inversión en descarbonización industrial, digitalización, automatización, vehículos electrónicos, energías renovables, almacenamiento de energía, litio y nuevos materiales, hidrógeno y, en general, sectores que den apoyo a la administración, operaciones, digitalización, distribución y comercialización.

Los inversores en este sector se verán beneficiados por la presencia de grandes actores institucionales. El Fondo Nacional de Desarrollo Verde, creado en junio de 2020, invierte en áreas como la protección ambiental, la restauración ecológica, la conservación de recursos, el transporte verde y las energías limpias.

Habrá iniciativas similares en sectores específicos y gobiernos locales. De los cincuenta mil millones de toneladas métricas en emisiones del sector industrial, el acero y el cemento suman el 30 y el 35 por ciento, respectivamente. Los principales productores de acero quieren llegar al pico de emisiones en 2022-2023, y la Federación de Materiales de Construcción de China quiere hacer lo propio en el cemento para 2023. Estos objetivos suponen una gran oportunidad para los inversores en energías verdes.

Los inversores también deberían prestar atención a tecnologías emergentes en las que China compite a nivel global. El Plan prevé un crecimiento anual del 7% en I+D para 2025. Si se consigue, a finales del periodo quinquenal la inversión de China en I+D superaría a la de Estados Unidos. Además, existe el compromiso de facilitar el acceso a las patentes y de incrementar el peso de las industrias emergentes a más del 17% del PIB.

Estas tecnologías emergentes redefinirán, de manera radical, el panorama industrial de China y eclipsarán a los sectores financiero y comercial. Los inversores extranjeros deberían estar atentos a áreas como la automatización, la digitalización, la computación en nube, Big Data, Internet de las Cosas, robótica, blockchain, e-Health, materiales básicos y exploración espacial y oceánica.

Por último, habría que hablar de semiconductores, que son esenciales para las iniciativas de digitalización de China. China cuenta con un plan integral para liderar la fabricación de chips en 2030, con el foco en el desarrollo de redes 6G y el incremento en la penetración de las redes 5G, en las que China ya es líder mundial.

China, a pesar de ser un enorme mercado de consumo, está aún lejos de la autosuficiencia en chips, y hoy por hoy sólo puede suministrar el 16% de su demanda de circuitos integrados. Esto hace que los chips sean la principal importación de China, más que el petróleo. El desarrollo de una industria nacional de los semiconductores es una prioridad en el Plan: en 2025 se quiere llegar al 70% de la sustitución de importaciones y en 2030 al 100%. China creó en 2014 un Fondo Nacional de Circuitos Integrados que levantó 154 mil millones de dólares. En 2019 se creó un segundo Fondo Nacional, con 320 mil millones de dólares en financiación. A esto se suman 15 fondos locales, que han levantado más de 70 mil millones en total.

En 2020, el Consejo de Estado implementó exenciones fiscales para los productores de los chips más avanzados. Creo que este sector será clave para los inversores extranjeros por tres razones: amplio apoyo del gobierno, costes a la baja y digitalización. Fondos estadounidenses de capital riesgo como Sequoia, Matrix o Walden ya han invertido en 58 acuerdos en el sector entre 2017 y 2020, más del doble que en los cuatro años anteriores.

El papel de las empresas estatales

• El Plan Quinquenal prevé la entrada de capital privado y extranjero en las empresas estatales.
• China ya cuenta con ejemplos de colaboración entre empresas estatales y extranjeras, como la joint venture entre Shanghai Automotive, General Motors y Liuzhou Wuling Motors.
• Los inversores extranjeros también deberían estar atentos a los gestores de fondos estatales.

Pregunta: También me gustaría discutir el papel de las empresas estatales, aún muy dominantes en la economía china. Desde hace años se debate sobre si se debería potenciar el sector privado en China. En el actual ciclo de 5 años, ¿crees que las empresas estatales seguirán siendo importantes?

Respuesta: Según la lista Fortune Global 500 en 2021, 135 de las principales 500 empresas globales son chinas (por 122 estadounidenses). De estas, 91 son empresas estatales. El Plan pretende concentrar cuota de mercado e influencia en las manos de las empresas estatales chinas, y vamos a ver cómo asumen el liderazgo en sectores como las energías limpias, los semiconductores, los vehículos de nuevas energías y otras tecnologías emergentes.

El Plan también subraya la importancia de las buenas prácticas y la eficiencia, por lo que exige a las empresas estatales que reduzcan la burocracia e implementen planes retributivos que sean competitivos en el mercado. También prevé una estrategia llamada “reforma mixta”, por la que las empresas estatales reciben capital de inversores privados y/o extranjeros. Esta forma de diversificación del accionariado se ha convertido en un puntal de la reestructuración de las empresas estatales.

Para ilustrar la importancia de la reforma mixta, un dato: el PIB de Shanghai en 2021 fue de 627 mil millones de dólares, mientras que los activos de las empresas estatales de Shanghai sumaron 3.900 millones, es decir: 6,4 veces más. Las empresas estatales tienen que desarrollar su potencial todavía y cualquier inversor que quiera entrar en China debe tenerlas en cuenta.

Ya hay muchos casos de colaboración fructífera entre empresas estatales e inversores extranjeros. Hay muchas joint ventures en el sector del automóvil y habrá más a medida que las empresas estatales del sector exploren nuevas fuentes de energía. Un ejemplo reciente: SAIC-GM-Wuling Automobile, que fabrica el Wuling Hongguang, un mini eléctrico, es una joint venture entre Shanghai Automotive, General Motors y Liuzhou Wuling Motors. Este vehículo vendió 40.935 unidades en noviembre de 2021, más que BYD o Tesla.

Xuzhou Construction Machinery Group, el mayor fabricante mundial de grúas, está pasando una revisión de la Comisión de Regulación de Valores de China para reestructurar su capital de manera que entren inversores privados y extranjeros. Esta operación es un ejemplo de cómo el espacio de las empresas estatales chinas se ha vuelto más emprendedor y abierto a la colaboración con inversores externos.

Otro enfoque para los inversores extranjeros sería prestar atención a gestores de fondos estatales como China Internacional Capital Corporation o CS Partners, que ofrece su primer fondo en dólares con la participación de la State Development and Investment Corporation. Los gestores de fondos de empresas estatales tienen acceso a acuerdos exclusivos en China y suelen estar abiertos a la entrada de inversores extranjeros.

Por último, las empresas estatales ganarán en atractivo en los mercados bursátiles a medida que solidifiquen su dominio del mercado y se vayan consolidando. China Duty Free Group saldrá a Bolsa en Hong Kong en el primer trimestre de este año y ya cuenta con el compromiso de varias instituciones extranjeras. Muchos inversores ven a esta compañía, que domina el mercado duty free de China con una cuota del 92%, como una apuesta que capturará mejor el crecimiento del sector privado en China que plataformas tradicionales como Alibaba o Meituan, más sujetas al escrutinio regulatorio.

Empresas estatales e innovación

• China compite en todo el espectro de nuevas tecnologías con las principales potencias mundiales.
• Se prevé un incremento anual del 7% en la inversión en tecnologías emergentes clave.
• Las instituciones estatales están sincronizadas con las políticas centrales pero también tienen una buena posición para atraer talento y fomentar la innovación.

Pregunta: ¿Pueden las empresas estatales chinas competir en innovación con grandes polos internacionales como Silicon Valley?

Respuesta: Viendo el punto en el que se encuentra China con respecto a Estados Unidos y las tecnologías emergentes, las estrategias que recoge el Plan están funcionando claramente. China ha avanzado de manera extraordinaria en tecnologías como la Inteligencia Artificial, los semiconductores, las redes 5G, la computación y la comunicación cuánticas, la biotecnología y las energías renovables. Lo ha hecho hasta un punto en el que ya compite en todo el espectro con Estados Unidos, e incluso en algunas áreas ya tiene posición de liderazgo, según un informe reciente del Harvard Kennedy School Belfer Center.

En 2020, China produjo la mitad de los ordenadores y teléfonos móviles de todo el mundo, mientras que Estados Unidos produjo un 6%. Por cada panel solar producido en Estados Unidos, China produce 70. China vende cuatro veces más vehículos eléctricos, tiene nueve veces más estaciones 5G y redes cinco veces más rápidas.

El progreso de China en Inteligencia Artificial ha llegado a preocupar a la Comisión Nacional de Seguridad de Estados Unidos, que ha advertido de que China va camino de una posición de liderazgo mundial para 2030. El citado informe de Harvard añade que China ya está por encima de Estados Unidos en aplicaciones prácticas de la inteligencia artificial como reconocimiento facial y de voz, y Fintech.

Volviendo a los compromisos del Plan en investigación y desarrollo, se prevé un incremento anual de la inversión de un 7% en áreas emergentes clave. En la práctica, esto revelará una particularidad del sistema chino, y es que sus empresas estatales tienen ventajas estructurales sobre el sector privado. La mayor parte de la financiación a la investigación que contempla el Plan viene de becas de instituciones como la Academia China de Ciencias Sociales y la Universidad de Ciencia y Tecnología. Estas instituciones son estatales, están totalmente sincronizadas con las políticas centrales y, aunque tienen prestigio académico para atraer talento mundial, también juegan un papel secundario de inversión y gestión de activos.

Un buen ejemplo de esto sería el Instituto de Automatización de la Academia China de Ciencias. Se trata del principal instituto de investigación de inteligencia artificial en China, con una plantilla de 1.062 personas. Desde 1956, el instituto ha liderado la mayoría de los descubrimientos de China en reconocimiento facial y de voz, automatización y aprendizaje automático. Ha estado presente en tecnologías recientes como ZTSPeech Cloud, que Alibaba usa en su ecosistema móvil para reconocimiento de voz; las tecnologías de síntesis de voz incorporadas en Baidu Cloud, el Sistema de Navegación de Imágenes Moleculares para Cirugía implantado en muchos hospitales del país o el sistema de supercomputación MAPU.

El Instituto también es el propietario de un organismo de inversión llamado China AI Investment Management, que suele operar como inversor ángel para laboratorios de investigación que trabajan en aplicaciones prácticas de estas líneas de investigación y en modelos reales de negocio.

Del mismo modo, la Universidad de Ciencia y Tecnología de China anunció en 2021 la apertura de su primer laboratorio cuántico, con un presupuesto de 10 mil millones de dólares. En octubre del año pasado, la misma institución anunció que su ordenador cuántico Zuchongzhi-2 puede operar 10 millones de veces más rápido que el Sycamore de Google, convirtiéndose en el más rápido del mundo y el primero en batir a este último.

Es importante subrayar las ventajas estructurales que las empresas estatales tienen a la hora de promocionar talento interno y comercializar investigación científica. Sin embargo, también es importante reconocer que las principales empresas estatales chinas están bien posicionadas para atraer talento de fuera. El principal fabricante de chips, Tsinghua Unigroup, participado en su mayoría por la Universidad de Tsinghua (también estatal), anunció en noviembre de 2019 la contratación de Yukio Sakamoto, un gigante en el sector japonés de los chips, como vicepresidente y director de su subsidiaria en Japón.

La línea entre empresas estatales y privadas se va a ir diluyendo. Muchas empresas privadas forman joint ventures con empresas estatales, o atraen inversión estatal, para incrementar sus posibilidades de obtener financiación de los bancos y valoraciones más altas en rondas de financiación. Al mismo tiempo, las empresas estatales buscan socios privados que les ayuden a emplear sus recursos de manera más eficiente.

Sectores vedados a inversores extranjeros

• Las restricciones a la inversión extranjera son, en muchos sectores, una cuestión de matices.
• En tecnologías emergentes, la línea divisoria está más clara.
• Las empresas que se dedican a semiconductores e inteligencia artificial suelen estar abiertas a inversores extranjeros, con algunas restricciones.

Pregunta: ¿Qué sectores emergentes estarán abiertos a las inversiones extranjeras y cuáles no? Hay muchas tecnologías que pueden emplearse en el ámbito militar, por ejemplo. ¿Cómo y dónde dibujará una línea el gobierno chino?

Hay directrices claras sobre los sectores que están restringidos a las inversiones extranjeras, ya sea de manera parcial o total. Sin embargo, estas restricciones pueden ser cuestiones de matiz. Por ejemplo, la pesca en aguas territoriales chinas o la creación de cultivos genéticamente modificados están vedados a inversores foráneos, pero hay una gran excepción para negocios en nuevas variedades de trigo, en los que los inversores extranjeros no pueden tener una participación superior al 34%.

Del mismo modo, los medios de comunicación deben tener una participación mayoritaria china, pero puede haber inversores extranjeros. Sin embargo, los medios que traten sobre política y economía nacionales, y aquellos que redistribuyen publicaciones extranjeras, deben estar controlados por una empresa estatal.

En tecnologías emergentes, la línea es más clara. Estas áreas de negocio están expresamente vetadas al capital extranjero: desarrollo y aplicación de células madre, investigación en Humanidades y Ciencias Sociales, investigaciones geodésicas, cartografía, geología mineral, geofísica, geoquímica, geología ambiental, transporte nacional de agua, correos, venta de tabaco, televisión por satélite y minado de tierras raras, minerales radioactivos y tungsteno.

Una reflexión rápida sobre inteligencia artificial y semiconductores. La mayoría de los gestores de fondos estatales que invierten en estos sectores rechazaría socios extranjeros ya que dichos fondos están constituidos, principalmente, como blind pools. Sin embargo, las empresas sí suelen estar abiertas a los inversores extranjeros, o ya los tienen. Mientras estos no intenten tomar el control operativo de la compañía o adquirir una participación mayoritaria, en inteligencia artificial y semiconductores su presencia suele estar permitida.

Riesgos en el sector inmobiliario

• El mercado inmobiliario chino tiene un exceso de oferta.
• Una de las principales prioridades del gobierno es garantizar que las promociones en curso se finalizan y entregan a tiempo.
• El gobierno intentará estabilizar los precios, pero no no habrá un rescate masivo de deuda.

Pregunta: Una cuestión de importancia capital para la economía china es la perspectiva de su sector inmobiliario. Recientemente Evergrande incurría en impago de su deuda en dólares y suspendía su cotización en Hong Kong. Se habla desde hace años de la posibilidad de un estallido de la burbuja inmobiliaria. ¿Es probable que veamos este escenario a corto plazo?

Es importante abordar este tema con perspectiva. El mercado inmobiliario de China tiene un descomunal exceso de oferta. Hay más de 90.000 promotores en China y unos 900 millones de residentes urbanos. Hablamos de un promotor por cada 10.000 residentes. China construye una media de 15 millones de casas al año, cinco veces más que Estados Unidos y Europea juntas. Una cuarta parte de estas casas se queda sin vender.

Además, en torno a un 78% de la riqueza de la China urbana está en propiedad residencial, en comparación con un 35% en Estados Unidos. Si continúa el exceso de oferta, espoleado por un desarrollo descontrolado, el gobierno cree que el resultado será un colapso de los precios, una ola de quiebras corporativas y, en consecuencia, la desaparición de los ahorros de mucha gente.

La principal prioridad de China en el sector inmobiliario es enfriar el lado de la oferta y enfocar la demanda con mejores controles de calidad y garantías de que las casas vendidas se construyen y se entregan a tiempo.

En este sentido, China está más preocupada de que los precios suban que de un estallido. Los depósitos de divisas están en niveles de récord, alrededor de 1 billón de dólares, y el superávit comercial en los primeros 9 meses de 2021 fue de 440 mil millones de dólares, muy superior a años anteriores, según estimaciones de Morgan Stanley. Este descomunal superávit de dólares da a China un cojín con el que protegerse de potenciales shocks en la economía mundial. También una importante opción de liquidez en un escenario negativo.

De manera adicional, hay controles estrictos de precios en la compraventa de casas, lo que prevendría un colapso. Hay suficiente liquidez para garantizar que se completan las proporciones que están a medias. En el caso de los promotores en problemas crediticios, hay empresas estatales que están ayudando en la compra de activos y en la finalización de promociones en curso.

Dicho todo esto, la amenaza de quiebras siempre ha sido alta. Sólo en la primera mitad de 2020, 228 promotores inmobiliarios entraron en bancarrota. Muchas de las políticas actuales van encaminadas a mitigar el riesgo de quiebras. La administración se inclina por dejar que el mercado decida el destino de los promotores, al tiempo que mantiene herramientas para prevenir la volatilidad.

Puede que el panorama no sea del todo positivo para tenedores extranjeros de bonos, ya que su rentabilidad depende de que los promotores tengan ingresos y liquidez y que puedan reestructurar su deuda. Es una realidad que enfrentan muchos promotores, y sólo en unos pocos casos se podría contar con la intervención del estado para refinanciar deuda. Lo que pueden hacer los reguladores chinos es estabilizar los precios y garantizar la finalización de las promociones, pero desde luego no un rescate masivo de deuda, como querrían algunos inversores.